12月15日，新華保險[28.50 1.28% 股吧 研報]逆市登陸香港市場(chǎng)，最終卻受到投資者的冷遇，認購股份僅相當于公開(kāi)發(fā)售部分的56%。
 

　　新華保險 (SH:601336)最新價(jià)：28.50  0.36 1.28%行情走勢 大單追蹤 資金流向最新研報 公司新聞 最新公告個(gè)股股吧 優(yōu)股預測 龍虎榜精心制作的招股說(shuō)明書(shū)上，27.74%、36.19%、34.99%，是2008年~2010年三年償付能力充足率。這串數字對于一家保險公司而言，顯得近乎滑稽。
 

　　上市融資，能否解決償付能力充足率問(wèn)題？這是新華保險的一個(gè)從來(lái)填不滿(mǎn)的洞。
 

償付“注水”：填不滿(mǎn)的洞
 

　　償付能力充足率即資本充足率，體現的是保險公司償還債務(wù)的能力。對新華保險而言，它就像是一個(gè)大魔咒，新華保險一直難以走出這個(gè)陰霾。即使通過(guò)增資或者發(fā)債等獲得一時(shí)的較高充足率，但很快就又會(huì )跌落至低谷。
 

　　根據《保險公司償付能力額度及監管指標管理規定》第十六條：償付能力充足率等于實(shí)際償付能力額度/最低償付能力額度。
 

　　《機構投資》統計出從2001年以來(lái)新華保險的財務(wù)數據：公司從2001至2003年資產(chǎn)總計分別為59.93億元、127.65億元和243.79億元；負債合計分別為45.7億元、113.46億元和229.16億元。
 

　　當時(shí)就有人直接指出新華保險償付能力不足。保險公司的實(shí)際償付能力不是資產(chǎn)減去負債，而是“認可資產(chǎn)”減去“認可負債”的差額。其中，認可資產(chǎn)不等于資產(chǎn)負債表中的資產(chǎn)，實(shí)際計算中還可能低于資產(chǎn)，因為部分資產(chǎn)是要打折計入認可資產(chǎn)的。
 

　　2004年，新華保險遭到保監會(huì )點(diǎn)名，并指出其償付能力不足，這在當時(shí)算是業(yè)內首例。
 

　　相關(guān)資料顯示，2005年，新華保險提交到中國保監會(huì )的償付能力充足率的數據為61.32%。
 

　　據保險業(yè)內部人士透露，因為原新華保險董事長(cháng)關(guān)國亮的東窗事發(fā)，資金違規操作、賬外運作、虛增利潤等財務(wù)和審計出現的一系列問(wèn)題，2006年和2007年連續兩年，新華保險都無(wú)法出具財報。
 

　　另外，在2006年6月28日，保監會(huì )向新華保險下發(fā)了《中國保監會(huì )監管函》，給予包括不能分紅和不能增設營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)機構等懲罰。
 

　　而在剛剛發(fā)布不久的新華保險招股說(shuō)明書(shū)的申報稿中，顯示出的2008年以來(lái)數字又足夠觸目驚心。
 

　　2008年新華保險的償付能力充足率僅為27.74%， 2009年、2010年分別為36.19%和34.99%，這種現狀一直持續到2011年。
 

　　2011年3月30日，經(jīng)中國保監會(huì )的批準，由股東增資補充資本金140億元。增資完成后，新華保險的償付能力充足率達到125%。
 

　　但這種類(lèi)似于“注水”的方式仍解決不了新華保險的問(wèn)題。
 

　　申報稿中顯示，截止2011年6月30日，新華保險償付能力充足率為106.07%。接著(zhù)，到2011年9月30日，新華保險未經(jīng)審計的償付能力充足率又降為86.58%。
 

　　新華保險的保費收入一直處于行業(yè)的前幾名，但為何長(cháng)期逃不出償付能力充足率的魔咒？業(yè)內人士指出，主要原因與公司前期的發(fā)展模式、業(yè)務(wù)結構及前董事長(cháng)所造成的損失等有關(guān)。
 

先天激進(jìn)，后天微利
 

　　曾有精算師指出，“新華保險償付能力不足還可能和該公司急速擴張，過(guò)快消耗有關(guān)聯(lián)。”


　　最能代表新華保險擴張態(tài)度的，是前高層的一句話(huà)：“很多成功者的故事說(shuō)明——現代企業(yè)制勝之處不在于規模而在于速度。”
 

　　此前無(wú)論是在規模上還是在保費收入上，新華保險一直都是一輛疾馳的跑車(chē)。
 

　　資料顯示，在2000年，新華保險天津、南京、成都3家分公司開(kāi)業(yè)；2001年6家分公司相繼開(kāi)業(yè)，到了2002年，新華保險獲得保監會(huì )的批復，籌建25家省級分公司和105家地市級中心支公司。
 

　　2001年新華保險保費收入為22億元， 2002年實(shí)現保費收入79.83億元，超過(guò)前五年保費收入的總和。2003年繼續翻番增長(cháng)到158億元。
 

　　2006年，前董事長(cháng)關(guān)國亮東窗事發(fā)，在此前后，新華保險保費收入增長(cháng)減緩：2004年保費收入為187.48億；2005年，數字為210個(gè)億；2006年266.57億；2007年為326.1億。
 

　　進(jìn)入2008年，新華保險又開(kāi)始全速推進(jìn)：2008年保費收入556.8億；2009年667.8億；2010年為936.4億。
 

　　但與此相應，新華保險近年的支出仍維持著(zhù)高消耗：2009年營(yíng)業(yè)收入736.74億，營(yíng)業(yè)支出709.35億元；2010年營(yíng)業(yè)收入 1025.13，營(yíng)業(yè)支出1002.27億元；2011年前6個(gè)月的營(yíng)業(yè)收入為578.12億，支出為557.39億，毛利率長(cháng)期只有3%左右。
 

　　作為對比，中國平安[34.07 0.65% 股吧 研報]動(dòng)的毛利率近三年經(jīng)常維持在10%以上。
 

　　收入上去了，如何把費用控制下來(lái)？作為一家成立時(shí)間已超過(guò)10年的險企，新華保險的這個(gè)問(wèn)題仍有待解決。
 

業(yè)務(wù)結構：施壓不減壓
 

　　新華保險絕大部分產(chǎn)品為分紅型產(chǎn)品，2008年、2009年、2010年和2011年6月，公司分紅型產(chǎn)品銷(xiāo)售的保費規模分別占到公司同期保險業(yè)務(wù)收入的91.7%、92.6%、93.8%和93.4%。
 

　　“分紅型產(chǎn)品的紅利分配方法主要有現金紅利法和增額紅利法”一保險精算師介紹道，“對于保險公司來(lái)說(shuō)，現金紅利可以增加公司的現金流支出，同時(shí) 減少負債，進(jìn)而可以達到減輕壽險公司償付能力的壓力。增額紅利法是以增加保單現有保額的形式來(lái)分配，這樣的分配方式對保險公司來(lái)說(shuō)有很大的靈活性，可以保 持每年紅利的平穩分配。但同時(shí)，壽險公司的償付壓力增大了。”
 

　　新華保險的分紅型產(chǎn)品中，紅利的分配方式主要是以增額紅利法進(jìn)行分配的，所以這也提高了對于公司償付能力充足率的要求。
 

　　另外，新華保險的業(yè)務(wù)結構還有一大特點(diǎn)，躉交保費收入占比高。
 

　　與分期交付保費的期交相比，躉交保費指的是投保時(shí)一次交清全部保費，由此單比業(yè)務(wù)相對的償付金額極大。很顯然，躉交對于保險公司來(lái)說(shuō)要求更高的償付能力。
 

　　2008年、2009年、2010年和截止2011年6月，躉交保費規模占到公司保險業(yè)務(wù)收入比重的53.3%、41.5%、37.2%和28.1%。
 

　　盡管新華保險躉交保費規模所占比例已經(jīng)在逐年縮小，但何時(shí)能控制到一個(gè)合理的水平，有待觀(guān)察。
 

投資：惡性循環(huán)
 

　　償付能力的不足，導致投資受限，投資范圍和比例的受限使得投資收益下降，又會(huì )進(jìn)一步加劇公司的償付能力不足的問(wèn)題。這是一個(gè)惡性的循環(huán)。
 

　　新華保險財報顯示，截止2011年6月30日，公司的總資產(chǎn)為3466.68億元，投資資產(chǎn)為3345.74億，今年以來(lái)投資收益為73.68億。
 

　　在資產(chǎn)投向中，債券型投資總額為1748.79億元，占公司投資資產(chǎn)的52.3%，其中包括10.7%的國債、11.4%的金融債券、17.3%的企業(yè)債券和12.9%的次級債券或債務(wù)。
 

　　股票、基金等股權型投資合計308.43億元，占本公司投資資產(chǎn)的9.2%。
 

　　對于一些風(fēng)險稍大、收益更高的投資方向，比如不動(dòng)產(chǎn)、未上市股權投資、基礎設施債權類(lèi)投資等。新華保險由于償付能力不夠，所以在這些方面都受到了限制。
 

　　查閱新華保險前幾年的投資收益，發(fā)現起伏也比較大。2008年1557.52億的投資資產(chǎn)獲得的投資收益為102.44億元；2009年1967.47億元得投資資產(chǎn)，投資收益僅有71.97億；2010年2928.66億的投資總額依舊只獲得106.84億的收益。
 

　　以上收益水平，在講求絕對收益的保險資管業(yè)務(wù)中，只算中等偏下。
 

　　另外，前董事長(cháng)關(guān)國亮所帶來(lái)的損失進(jìn)一步加重了新華保險的困難。
 

　　據媒體報道，新華保險前董事長(cháng)關(guān)國亮主事八年間擅用新華保險累積資金月130億元。被免職時(shí)仍有26億元沒(méi)有歸還，這個(gè)巨額數字一直是新華保險一道深深的傷口。
 

上市，暫時(shí)止渴？
 

　　早在2002年就提出上市的新華保險，終于在9年之后得以如愿。
 

　　在新華保險的招股說(shuō)明書(shū)中，募集資金主要用途一欄中清晰的寫(xiě)道：“本次A股發(fā)行募集資金在扣除發(fā)行費用后，將全部用于充實(shí)資本金，以支持業(yè)務(wù)的持續增長(cháng)。”A股和H股齊頭并進(jìn)，雖然A股只發(fā)1.5854億股，但按23.25元的發(fā)行價(jià)，對于暫時(shí)緩解償付能力還是夠了。
 

　　保險業(yè)內人士介紹，解決險企償付能力的方式主要有向股東增資、債務(wù)融資和對外股權融資。股東增資、次級債等已經(jīng)使用過(guò)，上市是新華保險為擺脫資本金限制和提高償付能力使出的最后殺手锏。
 

　　新華保險給予的承諾是，IPO后公司的償付能力能夠達到行業(yè)的平均水平，目標為150%。
 

　　對于上市集資后，今明兩年新華保險償付能力充足率的預測，摩根大通為192%和166%，德銀較保守的估計為170%-155%。
 

　　業(yè)內普遍認為這次的上市融資可以給新華保險帶來(lái)大概兩年不錯的償付能力數字。
 

　　如果繼續像今年前九個(gè)月一樣，償付能力充足率隨著(zhù)公司的業(yè)務(wù)開(kāi)展逐期下降，兩年之后，新華保險的償付能力充足率能否達標，仍然值得懷疑。
 

　　問(wèn)題的關(guān)鍵似乎還是要看經(jīng)營(yíng)模式、業(yè)務(wù)結構及投資收益能否改善。這對上市后的新華保險而言，將是長(cháng)期的挑戰。
 

補充閱讀：
 

保險業(yè)的償付能力規定
 

　　《保險公司償付能力管理規定》中將償付能力充足率劃分為三個(gè)等級：償付能力低于100%的保險公司歸為不足類(lèi)公司；100%-150%之間的為充足I類(lèi)公司；150%以上的為充足II類(lèi)公司。
 

　　相關(guān)規定又給不足類(lèi)公司加以細分和要求：
 

　　對償付能力充足率小于100%的保險公司，中國保監會(huì )可將該公司列為重點(diǎn)監管對象。
 

　　對于100%一下又劃分為三類(lèi)并給予不同的要求：對償付能力充足率在70%-100%的公司，中國保監會(huì )可要求該公司提出整改方案并限期達到最 低償付能力額度要求，逾期未達到的，可對該公司采取要求增加資本金、責令辦理再保險、限制業(yè)務(wù)范圍、限制向股東分紅、限制固定資產(chǎn)購置、限制經(jīng)營(yíng)費用規 模、限制增設分支機構等必要的監管措施，直至其達到最低償付能力額度要求。
 

　　償付能力充足率在30%到70%之間的話(huà)。除了會(huì )采取上述的措施外，保監會(huì )還可責令該公司拍賣(mài)不良資產(chǎn)、責令轉讓保險業(yè)務(wù)、限制高級管理人員的薪酬水平和在職消費水平、限制公司的商業(yè)性廣告、責令停止開(kāi)展新業(yè)務(wù)以及采取保監會(huì )認為必要的其他措施。
 

　　最后，對于30%以下水平的公司，在上述兩大措施的基礎上，還添加一條：保監會(huì )可根據《保險法》的規定對保險公司進(jìn)行接管。